智通財經APP獲悉，申萬宏源發布研究報告稱，維持云天化(600096.SH)“增持”評級，農產品價格上漲以及全球種植面積的增加帶動磷肥需求，全球磷肥景氣持續向上，公司資產負債結構持續改

智通財經APP獲悉，申萬宏源發布研究報告稱，維持云天化(600096.SH)“增持”評級，農產品價格上漲以及全球種植面積的增加帶動磷肥需求，全球磷肥景氣持續向上，公司資產負債結構持續改善中，同時加快轉型布局精細磷化工業務及氟硅資源綜合利用項目，業績底部反轉。

申萬宏源主要觀點如下：

公司發布2021年中報，業績略超預期。

公司1H21實現營業收入309.3億元(同比增20.56%)，歸母凈利潤為15.72億元，去年同期為虧損0.22億元，同比扭虧為盈并實現大幅增長，扣非后歸母凈利潤為15.11億元，去年同期為虧損1.59億元。1H21公司銷售毛利率同比上升3.81pct至15.1%，業績略超預期。

其中2Q21年單季實現營收177.22億元(同比增22.29%，環比增34.18%)，歸母凈利潤為9.97億元(同比扭虧，環比增73.36%)，2Q21年銷售毛利率同比環比分別上升5.58、0.42pct至15.29%，2Q21單季銷售費用、財務費用同比分別下降12.97%、17.74%至5.19、3.59億元，管理費用和研發費用同比分別上升8.31%、40.18%至3.54、0.21億元，管理費用的增加主要是大為制氨開展人員優化，計提辭退福利0.46億元。

2Q21年單季度凈利潤大漲的主要原因為：1.磷肥、磷礦石、黃磷、尿素、聚甲醛等產品價格同比、環比均上漲;2.原料煤炭、硫磺戰略集中采購平抑了成本的波動，產品毛利率擴大;3.持續優化母子公司資金統籌和集中管理，財務費用同比繼續降低。

全球農化景氣上行，國內外磷肥、尿素價格共振上漲，毛利率同比擴大。

2Q21年受印度、孟加拉國、巴西等海外磷肥需求旺盛，磷肥出口價格持續大漲，受提振國內磷肥淡季逆勢提價，同時尿素價格亦受益于全球農化景氣的上行持續上漲。2Q21單季度公司磷肥、磷礦石、尿素銷售均價(不含稅，下同)同比分別上漲48.2%、9%、44.6%，環比分別上漲20.7%、24.9%、11.3%至3005、224、2144元/噸，銷量同比分別漲跌2.4%、-30.3%、12.9%至118、72、51萬噸，磷礦石自用量明顯增加。

2021年以來由于加強了原料煤炭、硫磺的戰略集中采購，成本得到有效控制，1H21年公司磷酸一銨、磷酸二銨、尿素毛利率同比分別提升13.7、11.6、2pct至36.8%、36.2%、41.3%。三季度是國內磷肥需求旺季，目前供需偏緊，公司滿負荷生產，預計磷肥價格將維持高位。

精細化工方面，受益于需求以及成本推動，聚甲醛、黃磷、飼料級磷酸氫鈣價格同比提升。

由于國外聚甲醛開工率不足，國內進口量減少而出口量增加，同時國內需求穩步提升疊加原材料的漲價，聚甲醛價格持續上漲。黃磷價格受到水電供應的影響而波動，飼料級磷酸氫鈣價格受成本推動上漲。2Q21單季度公司聚甲醛、黃磷、飼料級磷酸氫鈣銷售均價同比分別上漲62.6%、14.7%、11.3%，環比分別增長11.9%、10.2%、9.7%至14002、15932、2362元/噸。1H21年聚甲醛及季戊四醇毛利率同比提升23.7pct至42.4%，而黃磷、飼料級磷酸氫鈣毛利率同比分別降低1.1、2.5pct至13.4%、23.9%。

持續優化資金統籌和集中管理，資產負債率繼續下降。

公司不斷加強內部管理，持續優化各項可控費用，綜合資金成本繼續下降，財務費用同比繼續降低，截止1H21年末該行統計的帶息負債(口徑為短期借款+長期借款+應付債券+一年內到期的非流動負債+應付票據及應付賬款)同比下降了26億至370億元。

2Q21年單季銷售費用、財務費用同比分別下降12.97%、17.74%至5.19、3.59億元，累計同比減少了1.55億元，銷售費用的減少主要是由于有效控制了運輸費用和廣告宣傳費等費用，以及吉林云天化本期不再納入合并范圍。

公司資產負債率已從2017年三季度末最高點的92.64%持續下降至2Q21年末的81.04%，2Q21年末比1Q2021年末又繼續下降2.14個百分點，資產負債結構持續優化中，負債端的降低有利于公司盈利的釋放。

轉型升級穩步推進，氟磷產業有效延伸。

鞏固現有大化工優勢，利用資源稟賦向下游延伸精細磷和氟產業鏈，公司子公司福石科技的4000噸五氧化二磷及1500噸含氟硝基苯中試產業化過程順利，紅磷化工1萬噸氟硅酸鎂完成裝置建成投產，天安化工10萬噸精制磷酸項目正加緊建設，與多氟多的合資公司氟磷電子2萬噸電子級氫氟酸項目預計年底投產，5000噸/年六氟磷酸鋰項目、2×1.5萬噸無水氟化氫項目正按計劃有序推進中，截止1H2021年末公司在建工程相較1Q2021年末繼續增加3.73億元至16.4億元。

盈利預測：維持公司2021-2023年歸母凈利潤預測為26.5/29.16/32.07億元，對應的EPS分別為1.44/1.59/1.75元，目前市值對應的PE分別為13X/12X/11X。

風險提示：磷礦石、磷肥、尿素、聚甲醛價格下跌;減債進度低于預期，資產負債率上行;期間費用大幅增長。